众安在线(6060.HK)2025年年报点评：盈利同比高增 ZA BANK扭亏为盈

机构：光大证券

研究员：王一峰/黄怡婷

事件：

2025 年，众安在线实现营业收入362.4 亿元，同比+6.2%；保险服务收入334.8亿元，同比+5.5%；经调整归母净利润18.0 亿元，同比+198.3%；承保利润14.1亿元，同比+42.5%；集团净投资收益率1.7%，同比-0.3pct，总投资收益率5.1%，同比+1.7pct；保险板块净投资收益率1.9%，同比-0.4pct，总投资收益率5.3%，同比+1.9pct。

点评：

承保与投资显著提升，ZA Bank 首次实现年度盈利。2025 年，公司经调整归母净利润18.0 亿元（即加回对合营公司计提的减值损失，调整前为11.0 亿元），同比大幅增长198.3%，其中25H1/H2 分别同比+1103.5%/+106.7%，主要受益于保险业务利润提升以及ZA Bank 扭亏为盈至0.2 亿港元（去年同期亏损2.3 亿港元）。其中，保险分部受益于承保利润与投资收益显著提升，净利润同比增长185.4%至16.8 亿元，具体来看：

1）2025 年，集团净投资收益率/总投资收益率分别为1.7%/5.1%，分别同比变动-0.3pct/+1.7pct，主要受利率下行及权益市场上扬影响。其中，境内保险板块总投资收益同比提升59.1%至21.2 亿元， 其中25H1/H2 分别同比+3.1%/+107.7%至6.4/14.9 亿元；全年净投资收益率/总投资收益率分别同比变动-0.4pct/+1.9pct 至1.9%/5.3%。

2）2025 年，公司境内财险业务实现承保利润14.1 亿元，同比+42.5%，其中25H1/H2 分别同比+109.1%/+11.6%，主要受益于赔付率改善。公司综合成本率同比改善1.1pct 至95.8%，其中综合赔付率/综合费用率分别同比变动-1.2pct/+0.1pct 至57.1%/38.7%；分板块来看，健康/数字生活/消费金融/汽车生态综合成本率分别为92.1%/99.9%/97.0%/93.1% ， 分别同比变动-3.6pct/+0.2pct/+6.9pct/-1.1pct，其中健康生态板块COR 同比优化主要系公司通过AI 全面提升营销效率与精细化经营能力，推动费用率同比下降6.7pct 至50.0%；消费金融板块COR 同比恶化主要受底层资产质量波动影响，赔付率同比提升6.1pct 至68.2%。

健康和汽车生态板块共同推动保费实现稳健增长。2025年，公司总保费收入357.3亿元，同比+6.9%，其中25H1/H2 分别同比+9.3%/+4.9%。分板块来看：

1）健康生态以用户需求为核心，通过科技赋能不断丰富产品和服务，25 年实现保费收入126.8 亿元，同比+22.7%，25H1/H2 分别同比+38.3%/+10.5%；被保用户数及人均保费均实现同比增长，推动全年保费占比同比提升4.6pct 至35.5%。其中，针对慢病、高龄老人、既往症的产品“众民保”保费收入同比大幅增长456.1%至21.7 亿元，成为健康生态新的增长引擎。

2）数字生活生态受电商业务下滑影响，25 年实现保费收入159.7 亿元，同比-1.4%，25H1/H2 分别同比-16.3%/+11.2%，全年保费占比同比下滑3.8pct 至44.7%。其中，创新业务总保费同比增长37.2%至65.7 亿元（占比达41.1%）；宠物险总保费同比增长88.2%至13.0 亿元，市场份额领先。

3）消费金融生态通过链接互联网平台为持牌金融机构提供信贷科技服务，25 年实现保费收入43.2 亿元，同比-10.6%，其中25H1/H2 分别同比+23.6%/-38.8%，主要系面对外部环境不确定性，公司基于风险管控考量主动压降该生态业务规模；截至25 年末，承保在贷余额228.8 亿元，较上年末-5.4%，并进一步压缩至26 年2 月末的179.0 亿元。

4）汽车生态受益于销售渠道线上化率提升，25 年实现保费收入27.6 亿元，同比+34.6%，25H1/H2 分别同比+34.2%/+35.1%。其中，新能源车险保费同比+206.2%，占车险总保费比重达28.3%（上年同期为12%+）。

自营渠道保费占比小幅下滑。公司持续丰富自营渠道产品矩阵，2025 年自营渠道实现保费收入75.6 亿元， 同比+1.3%， 其中25H1/H2 分别同比+16.9%/-10.2%；占总保费比例同比下滑1.2pct 至21.1%，主要受付费用户数下降影响，人均保费同比增长20.3%至948 元。

盈利预测与评级：众安在线持续领跑国内互联网财险赛道，长期坚持科技赋能战略，并以生态为导向，通过自营平台与生态合作伙伴平台，从用户互联网生活场景切入，提供创新、普惠、丰富的保险产品及服务，以满足用户多元化保障需求。

未来随着公司研发投入赋能保险价值链成效不断显现，盈利水平有望进一步提升。结合25 年业绩表现，我们上调公司2026-2027 年归母净利润预测至11.6/12.3 亿元（前值8.5/9.7 亿元），新增2028 年归母净利润预测14.6 亿元。目前股价对应公司2026-2028 年PB 分别为0.72/0.70/0.67，维持“买入”评级。

风险提示：经济复苏不及预期；资本市场大幅波动；保费收入不及预期。