杨德龙：2026年A股投资性价比占优 美股见顶回落风险加大

　　近日，国家统计局公布了2025年我国宏观经济运行数据。2025年，我国GDP实现了5%的增长，完成了年初预定目标。从季度数据来看，一至四季度GDP增速呈现逐级回落态势，分别是5.4%、5.2%、4.8%和4.5%。当前，我国经济整体上运行在合理区间，保持了稳定增长。

　　外需方面呢，出口表现较为突出。2025年，我国贸易顺差历史性地突破1.1万亿美元，逼近1.2万亿美元大关，创出历史新高。在关税摩擦的背景之下，我国出口依然保持了较好的增长态势，体现出我国出口产品具有较强的国际竞争力。

　　当前，制约经济增长的主要因素是内需不足。2025年12月，社会消费品零售总额同比增速降至0.9%。消费增速不高可能导致部分行业产能过剩，进而引发行业内价格竞争的现象。为此，去年年底召开的中央金融工作会议将“提振内需”做为重要方向。如何提升居民收入水平、提振居民消费信心，对未来经济增长至关重要。

　　从资本市场看，当前我国资本市场正走出一轮慢牛长牛的走势，大盘在经历跨年度行情后出现阶段性调整，市场后续可能会迎来“春季攻势”。投资者应努力把握本轮慢牛长牛行情的机会，实现财富的稳健增长。这轮行情被定位为“慢牛长牛”，而非“快牛疯牛”，因为慢牛长牛行情才能真正实现财富效应，让更多的投资者可以从中获得良好回报。

　　回顾去年，我国经济实现了平稳增长。展望下一步，预计政策层面将继续发力：货币政策方面，可能继续通过降息、降准等方式保持流动性合理充裕;财政政策方面，也将会更加积极有为。一方面，通过为地方政府化债来缓解其财政压力，从而腾出更多资金和精力用于民生领域；另一方面，通过推动消费品“以旧换新”等一系列有效措施来提振消费增速。去年，我国新开立股票账户数达2700万户，股票账户总数逼近4亿户大关，加上约7亿户的基金账户，当前这轮慢牛长牛行情有望惠及亿万家庭，从而产生较为显著的财富效应，这对于提振居民消费具有重大意义。

　　2025年，有色金属板块迎来历史性突破，全年涨幅达到94.73%，首次登上A股行业涨幅榜榜首，领先通信行业约10个百分点。从黄金、白银等贵金属，到铜、铝等工业金属，从上游矿产资源到下游新材料，整个有色金属板块呈现出全面爆发的态势，有多达44只个股实现年内股价翻倍，成为2025年A股市场最引人注目的主线之一。

　　在有色金属各子板块中，贵金属板块的涨幅最显著，黄金、白银价格持续走高。工业金属方面，铜、铝在供给约束与需求增长的双重逻辑下表现坚挺，此外，部分小金属和稀有金属整体表现活跃，行业呈现出全面开花的格局。在过去两年，我一直建议投资者在投资组合中配置约20%的黄金类资产。从当前结果看，这一策略取得了显著成效，许多投资者也因此获得了较好的回报。

　　黄金、白银价格大幅上涨背后的核心逻辑在于美元信用受到质疑。美元的“超发”，以及在“去美元化”趋势的背景下，国际金价呈现出持续走高的走势。多国央行持续购金行为，加上特朗普上台后一些被认为“倒行逆施”的政策引发全球地缘政治紧张，这些因素均为黄金价格上涨提供了动力。

　　在国际金价为每盎司2000美元时，我便提出未来国际金价的目标位是每盎司5000美元，甚至每盎司1万美元。目前，金价已实现了第一目标位，正在向更高价位迈进。过去几年黄金价格的大幅上涨，本质上是对美元这一法定货币贬值的反应。与此同时，美元指数也出现了持续回落，近期再次下行。在美元信用受疑、美元指数不断回落的情况下，黄金、白银价格长期上涨的趋势没有改变。投资者可以通过配置纸黄金、黄金ETF、黄金主题基金或黄金股等方式，来把握本轮黄金的投资机会。

　　短期来看，国际金价在突破每盎司5000美元后，确实存在一定的获利回吐压力，可能出现一定的阶段性回调。投资者如要布局黄金类资产，可以等待回调时机再介入。长期来看，黄金、白银的上涨趋势依然明确。随着时间推移，美元的超发会继续为金价提供坚实的上涨逻辑。因此，虽然短期内国际金价快速上升后可能有一定的震荡回调，但其长期上涨的趋势不变，回调也可能成为新的布局机会。

　　前段时期，当国际金价突破每盎司4500美元时，市场上部分人，包括一些知名经济学家开始看空金价，我则始终坚定看多。我认为，本轮金价上涨的原因与以往不同，既有美联储连续降息带来的流动性充裕的推动，也有美元信用受疑促使资本重回金本位的投资思路。因此，此轮黄金价格上涨不能单纯的以美元贬值来解释，它实际反映了国际货币体系的深刻变化。前段时间，我在上海参加中国首席经济学家论坛年会时，参与了“美元的未来与全球货币体系”的圆桌论坛，并在会上阐述了上述观点。我认为，美元未来在国际支付和国际储备货币中的占比将不断下降，尽管这个过程较为缓慢。而随着美元信用变化，黄金价格将持续上涨。目前来看，这一趋势正越来越明显。

　　近日，美股市场整体出现较大幅度调整，甚至呈现出股、债、汇“三杀”局面。特朗普近期抛出的关税威胁言论，以及其他对国际格局产生重大影响的行为，大大提升了市场的避险情绪，也导致估值本就“高高在上”的美股出现高位回落。特朗普这些举措对世界格局产生了深远影响，甚至改变了全球政治经济秩序，对美股的估值体系形成了较大冲击。

　　我在去年年底发布的“2026年十大预言”中曾提及，美股今年的见顶风险将加大，可能出现见顶回落。特别是连续上涨十多年的美国科技股，其泡沫化程度越来越高，引发众多投资者的担忧。前段时间我与罗杰斯连线时，罗杰森就明确表示看空美股，并表明己清空美股持仓，同时明确看多A股和港股。巴菲特也在过去两年大幅减仓美股，以防范泡沫破裂的风险。尽管本轮美国AI科技革命有基面支撑，相关龙头企业也公布了良好业绩，但股价层面出现的泡沫化现象，确实使其有一定的回调风险。因此，今年美股走势可能出现大幅度的震荡调整。目前来看，出现系统性崩盘的可能性不大，但继续连续上攻将面临较大阻力。整体而言，今年美股预计将呈现反复震荡的格局。

　　最后，从风险收益比的角度分析，A股当前更具优势，其次是港股，美股则相对靠后。这也是我们在2026年将面对的新情况。

　　（作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理）